ก.ล.ต.สหรัฐฯ เผยคำแนะนำล่าสุดเกี่ยวกับคริปโต ครอบคลุมโทเคนสแตกกิ้ง การซื้อคืน และการทดสอบ Howey

ความล้มเหลวของร่างกฎหมาย CLARITY Act ในวุฒิสภาสหรัฐเมื่อวันที่ 15 กันยายน ไม่ได้ทำให้สองหน่วยงานกำกับดูแลหลักของสหรัฐหยุดลดความคลุมเครือของกฎเกณฑ์สินทรัพย์ดิจิทัล โดยคณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์ของสหรัฐ (SEC) ออกแนวปฏิบัติของเจ้าหน้าที่ชุดใหม่ในรูปคำถามที่พบบ่อย หรือ FAQs เพื่อตอบคำถามค้างคาใจหลายเรื่อง และแนวปฏิบัติล่าสุดนี้เกี่ยวข้องกับทั้ง SEC และ CFTC หลังการลงคะแนน CLARITY Act ล้มเหลว ตามข้อมูลจาก CryptoPotato

เรื่องนี้คืออะไร

ชุด FAQs ใหม่เน้นไปที่ว่าโทเคนใดอาจอยู่นอกขอบเขตกฎหมายหลักทรัพย์ (securities regulation) และกิจกรรมของผู้ออกโทเคน (issuer) แบบใดที่อาจหรืออาจไม่สร้างความกังวลเกี่ยวกับสัญญาการลงทุน (investment contract) ตามเกณฑ์ Howey (Howey Test) จุดสำคัญคือการแยกเส้นแบ่งระหว่างสินทรัพย์ดิจิทัลที่เป็นการถือครองทั่วไป กับกิจกรรมที่เข้าข่ายสัญญาการลงทุน

ส่วนที่โดดเด่นคือโทเคนหลักฐานการสเตก (Staking Receipt Tokens) ซึ่งแทนความเป็นเจ้าของ (ownership) ของสินทรัพย์ดิจิทัลที่ถูกนำไปสเตก (crypto assets deposited for staking) หลักเกณฑ์ที่หน่วยงานกำกับดูแลระบุคือ staking receipt ที่ผูกกับสินค้าดิจิทัล (digital commodity) ซึ่งไม่อยู่ภายใต้ investment contract อาจถูกมองเป็นเครื่องมือดิจิทัล (digital tool) เพราะทำหน้าที่เพียงเป็นหลักฐานแสดง ownership ของสินทรัพย์ต้นทาง ในบางกรณี token เช่นนั้นอาจเข้าข่าย digital commodity เมื่อออกโดยผู้ให้บริการ liquid staking แบบใช้โพรโทคอล (protocol-based liquid staking provider) ปัจจัยชี้ขาดคือสิทธิ์ (rights) ที่ receipt สร้างขึ้นจริง

SEC ระบุด้วยว่าใบรับที่แท้จริง (true receipt) ไม่ควรโอน ownership หรือการควบคุม (control) ของสินทรัพย์ที่ฝากไว้ (deposited asset) ไปยัง issuer และไม่อนุญาตให้ issuer นำไปให้ยืม จำนำ หรือใช้ทรัพย์สินเป็นหลักประกันซ้ำ (lend, pledge, rehypothecate) หรือใช้ในรูปแบบอื่น นอกจากนี้ การดำเนินการเพื่อดูแล รักษาระบบ ปรับปรุง หรือยกระดับเครือข่ายบล็อกเชนที่ทำงานได้ (secure, maintain, improve, or enhance functional blockchain network) รวมถึงการให้ทุนพัฒนา หรือส่งเสริมผลจากการขยายเครือข่าย (funding development หรือ encouraging network effects) ไม่ถือเป็นความพยายามในการบริหารจัดการที่จำเป็น (essential managerial efforts) ที่มักเชื่อมโยงกับ investment contract ตาม Howey เมื่อระบบ crypto ที่ทำงานได้ (functional crypto system) ไม่มีผู้ควบคุมกลาง (central controlling party) ถ้อยคำของผู้อออกรายเดิม (statements by original issuer) มักมีโอกาสน้อยลงที่จะสร้าง investment contract ใหม่รอบ native asset

ทำไมจึงสำคัญ

สำหรับผู้อ่านที่ stake สินทรัพย์ดิจิทัล ความเสี่ยงด้านกฎระเบียบไม่ได้มาจากคำว่า stake เพียงอย่างเดียว แต่ขึ้นอยู่กับว่าโทเคนหลักฐานที่ถืออยู่ให้สิทธิ์อะไร หากเป็นเพียงใบรับที่แสดงว่าเรายังเป็นเจ้าของสินทรัพย์ที่นำไป stake และไม่ยก ownership, control หรือสิทธิ์ในการใช้ทรัพย์ให้ issuer แนวโน้มคืออาจถูกจัดเป็น digital tool หรือ digital commodity ตามบริบท แต่หากโครงสร้างทำให้ issuer ควบคุมหรือใช้ทรัพย์ได้ การตีความอาจเปลี่ยนไป

สำหรับทีมโครงการหรือ issuer การชี้แจงนี้ช่วยให้เห็นว่ากิจกรรมใดที่มักไม่สร้างข้อกังวลเกี่ยวกับ Howey เช่นการดูแลและปรับปรุงเครือข่ายที่ทำงานได้ หรือการส่งเสริมผลจากการขยายเครือข่าย แต่การสื่อสารการตลาดต้องระวัง การประกาศซื้อคืน (buyback) ของโทเคนที่ไม่ใช่หลักทรัพย์ (non-security token) ในระบบ crypto ที่ทำงานได้ จะไม่เท่ากับคำสัญญาเรื่องความพยายามในการบริหารจัดการที่จำเป็น (promise of essential managerial efforts) หากเครือข่ายยังไม่ทำงานได้ และ issuer ทำการตลาด buyback เป็นกลไกที่ออกแบบมาเพื่อสร้าง yield หรือ returns ให้ holder คำตอบทางกฎระเบียบจะเปลี่ยนไป การโปรโมตประโยชน์ที่มีอยู่ (existing utility) หรือความสามารถของเครือข่าย (capabilities) โดยทั่วไปยังไม่พอที่จะจัดเป็น investment contract ส่วนถ้อยคำเกี่ยวกับฟีเจอร์ในอนาคต (aspirational statements about future features) ก็อาจอยู่นอกเกณฑ์ หากไม่เข้าข่ายส่งเสริมแนวโน้มกำไร (promote profit prospect)

ผลต่อผู้อ่านในไทย

แม้ CLARITY Act, SEC, CFTC, Howey Test และแนวปฏิบัติชุดนี้เป็นของสหรัฐ แต่ผลต่อผู้ใช้ไทยคือการอ่านโครงสร้างของโทเคนให้ชัดขึ้น โดยเฉพาะผู้ที่ถือหรือซื้อสินทรัพย์ดิจิทัลผ่านแพลตฟอร์มในไทยที่แสดงมูลค่าเป็นบาท THB และอาจใช้แพลตฟอร์มอย่าง Bitkub ผู้อ่านยังต้องพิจารณาประกอบกับกรอบกำกับของ ก.ล.ต. ไทยด้วย ผู้อ่านควรมองหาว่า staking receipt token ใดที่ระบุว่าไม่โอน ownership หรือ control ของ underlying asset ไปยัง issuer, ไม่ให้ issuer lend, pledge, rehypothecate หรือ otherwise use, และออกโดย protocol-based liquid staking provider หรือไม่ การตรวจสอบสิทธิ์เหล่านี้เป็นข้อมูลเชิงเทคนิคและกฎระเบียบ ไม่ใช่การแนะนำซื้อหรือขาย

สรุปประเด็น

CLARITY Act ไม่ผ่านในวุฒิสภาสหรัฐเมื่อวันที่ 15 กันยายน แต่ SEC และ CFTC ยังคงออกแนวปฏิบัติใหม่ที่ตอบคำถามยาวเกี่ยวกับ securities regulation, Howey Test, Staking Receipt Tokens, digital commodity, digital tool, investment contract, token buybacks และ marketing ประเด็นหลักคือสิทธิ์ของ receipt, สถานะของ functional network, การไม่มี central controlling party, และการตลาดที่สัญญา yield หรือ returns สำหรับผู้อ่านทั่วไป ความเข้าใจนี้ช่วยให้แยกได้ว่าโทเคนหรือกิจกรรมใดอาจอยู่นอก securities regulation และกิจกรรมใดที่อาจสร้าง new Howey-related concerns โดยไม่จำเป็นต้องอาศัยการคาดเดาราคาหรือคำแนะนำการลงทุน