แนวทางการกองทุนคริปโตเริ่มเสียเปรียบ เมื่อส่วนพรีเมียมหุ้นค่อยๆ จางหาย: DWF

DAT คืออะไร แล้วทำไมคนถึงเคยยอมจ่ายแพงกว่ามูลค่าเหรียญจริง

บริษัท Digital Asset Treasury (DAT) คือบริษัทจดทะเบียนที่เก็บคริปโตเคอร์เรนซีไว้ในงบดุลเป็นหลัก นักลงทุนซื้อหุ้นบริษัทพวกนี้แทนการถือคริปโตเอง แนวทางนี้เริ่มต้นจาก Strategy ของ Michael Saylor ที่นำมาใช้ซื้อ Bitcoin ตั้งแต่ปี 2020

จุดขายสำคัญอยู่ที่ "พรีเมียม" คือราคาหุ้นสูงกว่ามูลค่าคริปโตที่ถืออยู่จริง (วัดด้วยค่า mNAV ที่มากกว่า 1) เมื่อหุ้นแพงกว่าทรัพย์สินในมือ บริษัทสามารถออกหุ้นเพิ่มเพื่อระดมทุนไปซื้อคริปโตเพิ่ม โดยผู้ถือหุ้นเดิมไม่ถูกปรับมูลค่าหาย เหมือนได้เครื่องทวีคูณฟรี

ตอนนี้สถานการณ์เป็นยังไง

รายงานใหม่จาก DWF Ventures ที่เผยแพร่เมื่อวันพฤหัสบดี ชี้ว่าในบรรดา DAT ใหญ่ 20 อันดับแรกตามมูลค่าสินทรัพย์ มีเพียง 4 รายเท่านั้นที่ราคาหุ้นยังสูงกว่ามูลค่าคริปโตที่ถือ (mNAV เกิน 1) ได้แก่ Bit Digital, Strive, Hyperliquid Strategies และ BitMine

ส่วนที่เหลือเกือบทั้งหมดซื้อขายในราคา "ส่วนลด" กล่าวคือตลาดให้ราคาบริษัทต่ำกว่ามูลค่าเหรียญที่บริษัทถืออยู่จริง แปลว่านักลงทุนไม่ยอมจ่ายพรีเมียมเพื่อเข้าถึงคริปโตผ่านหุ้นแบบเดิมอีกต่อไป

รายงานยังพบว่าตั้งแต่ Strategy บุกเบิกโมเดลนี้ หุ้น DAT ส่วนใหญ่ทำผลตอบแทนแย่กว่าการถือคริปโตนั้น ๆ ตรง ๆ แม้แต่กลุ่มที่ชนะ ก็ชนะแบบหวิว

ข่าวเดียวกันนี้ Sequans Communications บริษัทเซมิคอนดักเตอร์สัญชาติฝรั่งเศสที่เริ่มกลยุทธ์ Bitcoin treasury เมื่อปีที่ผ่านมา เปิดเผยว่าขาย BTC ที่เหลืออีก 314 BTC ออกหมดแล้ว ปิดฉากการถอนตัวที่เริ่มตั้งแต่เดือนพฤษภาคมที่ผ่านมา ตอนนี้งบดุล Sequans ไม่มีคริปโตเหลืออยู่เลย

ทำไมโมเดลนี้ถึงเปราะบาง

Galaxy Digital เตือนเรื่องนี้ไปก่อนหน้านี้แล้ว โดยระบุว่าโมเดล DAT "ขึ้นอยู่กับพรีเมียมต่อ NAV ที่คงอยู่อย่างยิ่ง" Will Owens นักวิเคราะห์ของ Galaxy เขียนไว้ว่า "ถ้าพรีเมียมยุบ หรือแย่กว่านั้นคือกลายเป็นส่วนลด โมเดลนี้ก็จะเริ่มพัง"

เหตุผลง่าย ๆ เมื่อหุ้นถูกกว่าคริปโตที่ถือ การออกหุ้นเพิ่มไปซื้อเหรียญกลายเป็นการทำลายมูลค่าผู้ถือหุ้นเดิม เครื่องจักรระดมทุนหลักของโมเดลจึงหยุดทำงาน

Standard Chartered เคยเตือนเรื่อง "การยุบของ mNAV" ไว้ตั้งแต่เดือนกันยายน 2025 ตอนที่ Bitcoin และตลาดยังคึกคัก โดยเตือนว่าอาจนำไปสู่การควบรวมกิจการกันแพร่หลายในหมู่บริษัท DAT

พรีเมียมของ DAT โดยทั่วไปพีคช่วงที่กลยุทธ์ยังใหม่และดึงดูดความสนใจ เช่น Strategy เคยมี mNAV สูงสุดช่วงปลายปี 2024 ตอน Bitcoin ราคาขึ้นแรงและดีมานด์สำหรับการเปิดรับความเสี่ยง BTC แบบมีคานโยกสูงมาก ที่ผ่านมา Strategy ยังเคยเปิดตัวแผนระดมทุนมูลค่า 44,100 ล้านดอลลาร์เพื่อซื้อ Bitcoin เพิ่ม

ทำไมเรื่องนี้ถึงสำคัญกับนักลงทุนไทย

ปัจจัยกดดันชัดเจนคือราคา Bitcoin ที่ร่วงจากจุดสูงสุดเกิน 126,000 ดอลลาร์เมื่อเดือนตุลาคมปีที่ผ่านมา ลงมาต่ำกว่า 60,000 ดอลลาร์ ก่อนฟื้นกลับมาราว 86,000 ดอลลาร์

สำหรับคนไทยที่คุ้นเคยกับการซื้อคริปโตผ่าน Bitkub หรือเอ็กซ์เชนจ์ในไทยที่อยู่ภายใต้กำกับของ ก.ล.ต. บทเรียนจากโมเดล DAT คือ การถือคริปโตผ่านหุ้นบริษัทไม่ได้การันตีว่าจะได้ผลตอบแทนตามราคาเหรียญ และเมื่อหุ้นซื้อขายต่ำกว่ามูลค่าสินทรัพย์จริง ผู้ถือหุ้นอาจเสียสองต่อ ทั้งจากราคาเหรียญที่ลดและส่วนลดที่ลึกขึ้น แม้โมเดลนี้จะยังไม่แพร่หลายในตลาดไทย แต่แนวโน้มการยุบของพรีเมียม DAT ทั่วโลกสะท้อนว่าความตื่นเต้นกับผลิตภัณฑ์คริปโตแบบตีนโต้น้อยลง และนักลงทุนเริ่มโฟกัสที่มูลค่าพื้นฐานจริงมากขึ้น